本研究透過五項流動性指標，探討監視制度對國內股市日內之流動性影響效果。實證結果發現監視制度對於超漲宣告的股票造成「冷卻效應」，即投資人在宣告後會減少交易，使得股票在宣告後的流動性變差。而超跌宣告的股票 在宣告後則造成「促進效應」，即投資人在宣告後增加進入市場交易，使得股 票在宣告後的流動性效果改善。至於當時期的大盤走勢並不會影響流動性變動 的方向，僅影響其變動的幅度，此外開盤時並無顯著的影響效果。 本文進一步探討監視制度的三種處理方式單一宣告、連續宣告與處置措 施對流動性之影響效果，實證結果的差異主要受超漲宣告與超跌宣告的比率影 響，其中僅處置措施對於流動性的影響程度較大。此外，「權益市值規模」 對 於流動性的影響效果，亦受超漲宣告、超跌宣告的比率影響。其中「權益市值 規模大」的股票受注意宣告或處置措施之後，其流動性變動的幅度較大，該結 果可藉由“資訊的反應速度”解釋之。

This study examines the effects of surveillance system on market liquidity, evidence from the Taiwan stock exchange for the year of 1998 and 1999. For each stock, we measure five kinds' of market 1iquidity as follows: (1) volume (2) ask-bid spread (3) vo1ume divided by absolute return (4) variance ratio (5) liquidity ratio The results show that the effects of surveillance system on market liquidity depend on whether the stock price was up or down. In the samples, “over appreciate announcement," reveals a significant cooling off effect， but “over depreciate announcement,' reveals a promote effect In the course of three methods to investigate surveillance system on liquidity, the main effect depends on whether the ratio was over appreciating announcement or over depreciate announcement. Besides, the stock with large equity value poses large degree of change on liquidity, and also shows that the stock with large equity value responds to information more quick1y than small ones. Finally, the relationship between volatility of liquidity and abnormal return shows the same results with theorem expectation, that is, liquidity and abnormal return shows a positive relationship.

台灣證券交易所為了促進股市的健全發展，防止人為操縱並提供投資大眾一個公平、公正、公開的投資環境，乃於民國78年4月成立「監視組」，並於79年8月依據「實施股市監視制度辦法」正式運作。就學理上而言，監視制度之目的主要在提升市場的績效，降低雜訊交易的成分，以及降低報酬的波動程度。但是監視制度的實施對於股市的流動性的影響為何，過去文獻較少予以深入探討。推究其因，可能是因為國內股市以散戶為主的投資人短線進出頻繁、週轉率大且波動程度高，而且台灣股市交易量相當大，許多股票流動性均是相當好，所以關於流動性問題較少引起關切。然而當市場發生特殊情況時，如民國89年10月間股市不斷暴跌，在賣壓沉重的狀況下，便面臨嚴重的流動性不足。所以雖然台灣股市的成交量大，週轉率高，仍然有流動性不足的可能性。由於流動性的好壞將間接影響價格發現的機能，因此流動性對於台灣的股市而言仍值得進一步探討。 有鑑於此，本研究遂採用五項指標衡量並探討我國股市之日內流動性效果。實證結果顯示：不論多頭期或空頭期的何種分類樣本，五項流動性指標的結果還算一致。此外，無論是堆頭期或空頭期的樣本，在開收盤時段其流動性均處於較佳的狀態，而盤中的流動性則較差。在流動性變動的幅度方面，注意宣告及處置措施前後發現在開收盤流動性變動的幅度較其他交易時段為大，若使用日資料分析則無法得到此一結果。此外，監視制度對市場所產生的影響主要是依其宣告內容而有所不同，在超漲宣告則造成「冷卻效應」，而超跌宣告則造成「促進效應」。推究其因，以監視制度的標準而言，要列入超漲宣告或超跌宣告必須其最近六個營業日的漲(跌)幅達到28%，本文推論超漲的股票在受到注意宣告及處置之後，其超額報酬有下降的趨勢，使的投資人在宣告或處置後會調整其投資組合，造成「冷卻效應」，使得宣告後的流動性變差。至於當時大盤走勢為多頭或空頭只影響流動性變動的幅度而已。 由實證結果顯示：在多頭期間，股票受到注意宣告或處置之後流動性變差，表示監視制度對市場造成了「冷卻效應」。在空頭期間，股票受到注意宣告或處置之後流動性改善，表示監視制度對市場造成了「促進效應」。上述結果意謂著：監督制度對流動性的捕捉有相當的幫助，因為國內的買賣差與國外的定義不同，而成交量又未考慮到價格變動的問題，所以僅使用單一得指標(買賣價差、成交量等)衡量流動性是不完整的。再衡量流動性變動與超額報酬之間的關係也可以得到相當的證據，因為除了傳統的流動性變數(成交量、買賣價差)之外，其餘的變數對於超額報酬也有部分的解釋能力，所以採用五個指標詮釋流動性仍有其必要性存在。